Relatório Macro Setembro 2021

Internacional

A perspectiva de desaceleração da economia global em 2022 já é consenso, com o PIB de EUA, Europa e China, entre outros, tendendo ao seu respectivo crescimento potencial, mas a valorização das ações segue firme. Isto se deve, em grande parte, ao otimismo com relação à perspectiva de reduções graduais nas compras de ativos pelo FED, sinalizadas no simpósio de Jackson Hole na última semana de agosto, e à manutenção de níveis baixos nas taxas de desconto (juros) utilizadas no cálculo dos valores presentes dos lucros esperados das empresas, particularmente importantes para as de crescimento: a Nasdaq subiu 4% no mês.

Com o fim das restrições sanitárias e o avanço da variante Delta, cresceu o número de casos de Covid-19 no Reino Unido e nos EUA e a preocupação com as economias emergentes asiáticas. A vacinação, contudo, segue contribuindo tanto com menos hospitalizações e óbitos quanto com reflexos limitados nos preços dos ativos. No Brasil, a tendência é de queda do contágio, mas a testagem é menor e a evolução da segunda dose é mais lenta que a da primeira.

A desaceleração do crescimento mundial já aparece nos PMI’s do setor de manufaturas, cujo ritmo de expansão vem caindo. O comércio mundial ainda é forte, mas, sua tendência é de redução, influenciada também pelos movimentos intervencionistas na China e suas burocracias de Estado.

Nos EUA, os indicadores de preços CPI e PCE seguem reportando altas históricas – de 5,4% e 4,2% nos 12 meses encerrados em julho, respectivamente – assim como os núcleos, que excluem os preços mais voláteis de alimentação e energia. Parte das altas se deve ao rompimento de cadeias de suprimento, que contrai a oferta diante da retomada da demanda, mas, parte se deve aos elevados estímulos monetários e fiscais.

Para o FED, as altas recentes mantêm seu caráter transitório e podem ser toleradas por mais tempo. O discurso do presidente da autoridade monetária, Jerome Powell, no simpósio de Jackson Hole, deixou claro que (1) sob o aspecto recuperação econômica, o objetivo da instituição foi atingido, e que (2) no regime do average inflation targeting, a inflação pode superar o centro da meta sem disparar uma normalização monetária, mas que uma gradual redução na compra de ativos será necessária.

Preocupam, porém, a intensidade dessa redução e os riscos de que os hoje vistos como choques temporários de oferta se provem um processo inflacionário mais aprofundado. Os efeitos potencialmente negativos de uma "normalização" muito rápida da política monetária nas economias mais frágeis e na atividade global mantêm o mercado alerta. As Treasuries e o dólar sinalizam o quão distantes estamos do início de um tapering e, a julgar pelos tímidos sinais de vida recentes de ambos, o mercado parece estar acordando de um longo sono.

Brasil

Na contramão dos mercados globais, inclusive dos emergentes, o Ibovespa caiu 2,5% em agosto e devolveu todo o ganho de 2021. Persistem as preocupações com o aumento do risco fiscal, reforçado pelas incertezas sobre os precatórios e o novo Bolsa Família, político, com os embates entre os poderes executivo e judiciário, e inflacionário, com o agravamento da crise hídrica. O real voltou a oscilar fortemente em relação ao dólar, fechando a R$ 5,15, mas negociando acima de R$ 5,40 no mês.

As atenções também se voltam agora para as perspectivas de crescimento em 2022, com indicações de desaceleração. O impulso externo, marcado pelo aumento das exportações, se mantém durante 2021, contribuindo para ampliar a demanda agregada e reduzir o déficit em contas correntes que, juntamente com o ingresso de capitais, tornou superavitário o balanço de pagamentos. A perspectiva, porém, muda para 2022, com a desaceleração da economia (e do comércio) mundial e o fim do novo ciclo de commodities devido, principalmente, ao retorno do crescimento da China ao seu nível potencial.

O mercado de trabalho, por sua vez, segue melhorando na margem, apesar dos sinais de desaceleração da atividade e do desemprego permanecer em torno de 14%, com baixa taxa de participação. Enquanto o novo CAGED, que mede a evolução do mercado de trabalho formal e é divulgado pelo Ministério da Economia, mostra uma elevação dos empregos formais, a PNAD Contínua, pesquisa amostral do IBGE que inclui o trabalho informal, indica uma estabilidade após a enorme queda que se encerrou em julho de 2020. A indústria e a construção civil respondem pelas contratações formais mais elevadas, enquanto o emprego informal também avança para o nível pré-pandemia conforme o setor de serviços e a mobilidade se normalizam.

Já a inflação de 9% nos últimos 12 meses está longe de ser um fenômeno concentrado em poucos preços (como dos administrados) e segue preocupando. A pressão, geral e difusa, terá que ser controlada via contenção da atividade.

O agravamento da crise hídrica também já pesa sobre os preços, mesmo com uma política monetária mais contracionista. Dependendo do regime de chuvas, o racionamento não está descartado em 2022. Governo e Aneel já anunciaram a criação de nova bandeira tarifária, chamada bandeira da "escassêz hídrica", que vai custar R$ 14,20 adicionais a cada 100 kWh consumidos contra os R$ 9,49 da atual vermelha 2, alta já incorporada nas revisões de inflação para 2021 e 2022 pelos agentes de mercado.

O consenso de mercado para a Selic da pesquisa Focus do Banco Central aponta 7,5% ao final de 2021, mas, o ramo curto da curva de juros mostra 8% ou mais. Devido à resistência da inflação à queda, a taxa real de juros de mercado (DI de 360 dias descontado pela inflação esperada 12 meses à frente) terá que permanecer acima da taxa real neutra por todo o ano de 2022.