Macro Report March 2022

Internacional

Fevereiro foi mais um mês de volatilidade nos mercados e o desencadeamento da guerra na Ucrânia acentuou o movimento de queda das Bolsas globais, especialmente nos EUA, na Europa e, notadamente, Rússia. O cenário anterior ao conflito era de uma elevação das taxas de juros, com a consequente desaceleração do crescimento nos EUA, Europa, China e Emergentes. A guerra piorou o quadro, tornando difícil, em um horizonte razoável, estabelecer cenários sobre o comportamento dos preços dos ativos.

Em resposta à ofensiva russa, vários bancos russos foram excluídos do SWIFT, as reservas do Banco Central local foram bloqueadas e empresas estrangeiras estão abandonando o país. Ainda assim, Putin continua avançando com a operação militar, maior que o dos EUA é uma ameaça que não pode ser desprezada. A única sanção que não foi imposta é relativa à importação de óleo e gás da Rússia, mas a pressão nos preços de energia e de alimentos tem sido significativa, e uma eventual persistência dessa alta levará, inevitavelmente, a mais restrições monetárias.

Nos EUA, a inflação de 12 meses em janeiro chegou a 7,5%, resultado da forte expansão da demanda, da persistência dos efeitos do rompimento de cadeias de produção e da alta dos salários. Diante deste cenário, o Fed deverá, como já sinalizado, iniciar o aumento da taxa dos Fed funds já no mês de março. O presidente do Banco Central, Jerome Powell, reconhece que o mercado de trabalho está “extremamente apertado”, o que exige um longo ciclo de elevação dos juros, a ser complementado pela redução do balanço da autoridade monetária. O Banco Central Europeu, porém, já vinha sendo mais cuidadoso devido ao risco de que a Rússia pudesse invadir a Ucrânia, e poderá retardar essa decisão esperando a evolução do conflito.

Essas diferentes reações ficam evidentes nas taxas de juros. Embora no final de fevereiro tenha ocorrido alguma queda nas taxas das Treasuries de 10 anos com o movimento de “fuga do risco”, seu comportamento recente antecipa um longo ciclo de elevação da taxa dos Fed funds. Uma elevação mais firme da taxa básica também é indicada pelos títulos de 2 anos no Reino Unido. Na Europa, porém, o movimento foi bem menor e mais volátil, refletindo a cautela do BCE. Com efeito, apesar do forte estímulo monetário e dos efeitos do programa fiscal Next Generation, a economia europeia, muito dependente do gás da Rússia, é vulnerável aos destinos da ofensiva militar e deve ser ainda mais penalizada.

Por fim, em um mundo turbulento, que enfrenta as consequências de uma guerra na Europa e uma inflação mundial, a pandemia perdeu um pouco da atenção e da força de seus efeitos sobre a atividade. Isso se deve parte à natureza da variante Ômicron, mais contagiosa, mas menos letal, parte à vacinação avançada.

Brasil

No Brasil, dois movimentos chamaram atenção: a recuperação do Ibovespa – beneficiado pela alta das commodities e pela entrada expressiva de capitais, resultado de um deslocamento de recursos de mercados desenvolvidos e outros emergentes em meio à escalada na tensão entre Rússia e Ucrânia – e a valorização cambial.

Além da entrada de recursos no país, o aumento do diferencial entre as taxas de juros no Brasil e nos EUA, proporcionando significativos ganhos em carry-trade, também contribuiu para a alta do real.

No campo fiscal, o grande benefício de 2021 (que se propaga por 2022) foi o efeito da inflação sobre a arrecadação tributária, como no salto da arrecadação do ICMS (que se reproduz em impostos federais) com o aumento dos preços de commodities e da valorização cambial.

O ramo longo da curva de juros, porém, continua demonstrando elevada percepção de risco. A inflação segue alta e disseminada, maior incerteza. Assim, o Banco Central deverá continuar agindo para ancorar as expectativas. Na última ata do COPOM, a autoridade indicou que o ritmo do ajuste da taxa de juros deve ser reduzido na próxima reunião, mas a elevada inércia e o novo choque de preços provocado pela guerra na Ucrânia apontam para um ciclo mais longo de altas, com consequências sobre o crescimento econômico.